周大生黄金怎么样,周大生和老凤祥哪个含金量高

核心观点:

1.2、行业周期波动中枢向上,金价与需求均贡献稳定增长

长期看,行业周期波动的中枢向上,金价与需求均贡献稳定增长。2002年金交所正式成立,标志着黄金市场全面开放,而后,我国黄金消费市场经历了从0到1的快速增长阶段。2013年金价急跌引发抢金潮后,行业进入调整期,叠加2020年新冠疫情的冲击,目前周期正处底部。长期看,未来随着经济与人口增速放缓,我国黄金珠宝市场可能进入稳态增长阶段。以国人主要消费的黄金饰品为例,2012-2021年,黄金首饰市场规模年化增速约+,其中消费量年化增速约+,金价年化增速约+,而未来行业周期波动中枢朝上仍然体现在黄金消费需求量与金价的长期提升。

2.1、投资回报率角度:珠宝门店投资模型优秀

2.2、开店由行业内在价值的提升支撑

2.3、产业链分配:加盟商占主导,品牌分润能力逐步提升

加盟商在当前的产业链中分配到更多利润,开店动力充足。从产品成本到终端零售的利润由品牌方与加盟商瓜分,近十年平均毛利率约23%。品牌主要以收取标签费等方式进行提点,据我们测算,当下业内头部品牌的提点费率(包括品牌对加盟商的所有加价项目)多在3%-11%,品牌提点水平较低。加工是产品加价的重要名目之一,无论选择自产还是委外生产,大多品牌均会控制产品加工环节,承担产品的真实加工成本;而终端收取的加工费是零售门店对消费者的加价项目,主要为加盟商所获。从利润分配看,不考虑加工费,品牌方可获得17%-60%的利润,考虑加工费的情况下,品牌方的利润占比仅占10%-43%,整体看,当前依然是加盟商在利润分配中占据更多比重。

3、乘品牌之风,扬渠道之帆,珠宝龙头大展宏图

3.1、全球视角:或以渠道或以营销,品牌为最终追求

3.2、以史为鉴:渠道兴而规模起,大众珠宝品牌势能渐立

3.4、头部品牌加速开店,推动进一步集中

报告节选:

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一张图看懂周大生

一、国内钻石消费成长空间大,受益于低线城市及新消费群体渗透率的提升

1.1黄金消费增速稳,钻石成长空间大

从发展历程来看

,我国黄金珠宝行业起步于20世纪80年代,伴随着改革开放,大致经历了以下三个阶段:

第一阶段:

第二阶段:

第三阶段:

2003年至今,以贵金属及制品市场的全面开放为标志,黄金珠宝行业的发展进入了第三个新的阶段即加速发展的阶段。随着居民黄金投资市场的开放,珠宝品类变得愈来愈多样,工艺也是五花八门。细分市场的出现、行业梯队的形成和品牌企业的涌现,逐渐形成了多样化、多层级的市场格局。

自1993年起,受益于黄金市场化的改革方向,黄金珠宝行业迎来了近20年的高速成长期,内资、港资、外资品牌百花齐放,黄金珠宝成为规模增长较为迅速的可选消费品之一。

从黄金珠宝产业链拆解来看,

各品牌注重差异化建设,品牌增值和渠道收益带来的利润显著。

同时,黄金珠宝产业链各个环节的盈利状况呈哑铃型分布。根据贝恩咨询数据,珠宝上游开采和下游销售环节的净利润率最高,分别为26%和13%;中间切割打磨和加工制作环节的净利润率只有3%和5%。由于整体行业利润向零售环节集中,零售渠道和上下游资源整合能力成为珠宝首饰企业的主要竞争力。

在高端珠宝消费市场规模构成方面,2018年,国内黄金饰品的市场规模占比达到80%,而钻石饰品的市场规模占比仅为20%。由此可见,相比于全球市场中的黄金、钻石类占比(42%/47%),

国内居民的珠宝消费行为以黄金首饰为主,钻石饰品消费占比仍然较低。相对而言,钻石品类的市场规模具有较大提升空间。

黄金珠宝销售额增速变动与金价波动具有较强的关联关系。

在此基础上,根据Euromonitor的测算,假设黄金珠宝行业市场规模的增速基本与GDP增速基本保持一致,且行业总规模保持每年6%的增长,则2029年的黄金珠宝行业总规模预计达到亿美元。相较于2019年的亿美元,期间复合增速约,行业增长空间大约为,我国黄金珠宝行业未来增长较为可观。

对应细分品类来看,黄金的市场规模预计将从2019年的亿美元增长至2029年的亿美元,期间复合增速约为,市场规模的增长空间大约为

。钻石的市场规模预计将从2019年的亿美元增长至2029年的亿美元,期间复合增速为,市场规模的增长空间大约有2倍,显著高于黄金品类。

从珠宝品牌市占率情况来看,我国头部品牌的集中度相对较低。

前十大品牌的市占率仅为,龙头以周大福、老凤祥、老庙黄金为主,且均为黄金驱动型标的。钻石标的龙头周大生,目前市占率仅为,市占率水平显著较低。按照2029年黄金珠宝亿美元的市场规模测算,假设周大生的市占率提升至2%,对应规模为亿美元,相当于406亿人民币的规模体量来看,预计有6.5倍空间。

1.2国内钻石消费相较于海外而言,中长期具有2倍以上成长空间

从渠道下沉情况来看,

相对于黄金产品,三、四线城市的钻石产品还存在着巨大的市场增长空间,一、二线城市是钻石品牌的竞争红海,三、四线城市相对而言就是蓝海,目前渠道下沉率较低也是国内钻石渗透率相对较低的关键原因之一。

同时,根据消费者需求分析报告,当人均GDP突破5000美元时,对珠宝、名表、服装等品类的消费需求进入旺盛阶段。以美国为例,1969年至1987年,美国的人均GDP处于5000-20000美元之间,在这近20年的时间里,美国的珠宝销售额以及珠宝消费占消费支出的比重持续提升。而我国目前人均GDP已突破8000美元。其中,一、二线城市人均GDP均超过17000美元(在2012年就已全面超过5000美元),58个三线城市的人均GDP超过5000美元(三线城市总计61个),

超过一半的四线城市正密集跨越5000美元门槛。因此,对标黄金珠宝市场在美国的发展状况来看,在三、四线城市人均GDP持续提升、房价比优势更加突出的情况下,未来随着低线城市消费者购买需求的相继释放,定位低线城市的珠宝品牌渠道扩张速度将进一步加快,三、四线城市未来有望成为珠宝市场的主要增长动力。

消费者消费偏好的变化、新消费群体消费实力的增强对行业未来潜在消费空间的释放均具有重要影响。

千禧一代和Z世代的消费潜力仍未充分释放。

中长期而言,新消费群体将会成为未来二十年钻石的主流消费群体,随着千禧一代及Z世代可支配收入的逐渐增加,其购买潜力有望继续释放,钻石品类增长潜力将远远大于黄金及其他珠宝品类。

除此之外,目前国内钻石消费场景呈现多元化趋势,其在婚庆场景中的渗透率也在持续提升。

得益于千禧一代逐步进入婚姻,虽然国内结婚总人数呈现持续下滑的趋势,但婚戒的渗透率呈现持续提升态势,而美国、日本的钻石消费渗透率则有所趋缓,说明美国、日本钻石渗透率已相对饱和。目前我国钻石在婚姻中的渗透率仍低于50%,而钻石在日本婚姻关系及美国婚姻关系中的渗透率则分别对应60%和70%。结合我国拥有最大规模的Z世代和千禧一代来看,我们认为,随着这两代人逐步进入婚姻,钻石在婚姻场景中的渗透率仍然有较大的提升空间。

二、周大生定位三、四线城市钻石镶嵌龙头,加盟模式驱动业绩高增长

2.1公司股权结构相对集中,员工持股计划激发企业发展活力

周大生系国内中高端主流钻石珠宝龙头品牌之一,着力推进产品研发、渠道管理、供应链整合与品牌运营,推动收入持续增长。

公司深耕产品研发,SKU数目众多,精准定位消费人群,以钻石镶嵌类产品作为主力,拥有Love100星座极光、情景风情珠宝等优势产品,产品体系趋向成熟。

同时,公司坚持以加盟为主导的渠道发展方式,以直营和电商为辅,带动市占率不断增长。

周氏家族处于绝对控股地位,公司股权结构稳定。

截至2019年3月31日,周宗文、周华珍夫妻为公司实际控制人,周飞鸣为周宗文、周华珍夫妻之子,三人共持有公司的股权。其中,周宗文、周华珍夫妻通过深圳周氏投资有限公司持有公司的股权,周宗文及其子周飞鸣通过深圳市金大元投资有限公司持有公司的股权。

启动第一期员工持股计划,激活人才潜能。

2.2公司利润增速高于收入增速,中长期收入增长受益于新店、同店双轮驱动

利润增速优于收入增速,助力企业稳健增长。

净利润率持续上行,盈利能力优化向上。直营渠道和加盟渠道毛利率均呈现上升趋势,

由上述分析可知,周大生收入与利润增长主要来源于钻石镶嵌产品收入的稳定增长与轻资产的加盟模式。在此基础上,我们通过构建周大生收入拆解模型,更为详细的研究周大生收入驱动因素。我们按照不同的业务种类钻石镶嵌、黄金、品牌授权费及加盟管理费、供应链服务及其他分别对应至线下、线上渠道,再将线下渠道拆分为直营渠道、加盟渠道,将直营、加盟渠道的不同业务类型(钻石镶嵌、素金、加盟管理费、品牌授权费)再根据实际的门店数拆分至单品类单店的收入,最后分拆至单店单品类的量、价数据。由此,我们发现,当前阶段公司的核心增长动力,其一、在于新店的扩张增速,其二、在于单店钻石镶嵌产品、单店素金产品的同店增长。

就新店渠道的扩张情况而言,公司坚持外延式、规模先行的渠道建设战略,门店数量调整后加快增长。

将各品类收入按渠道拆分来看,加盟渠道优势彰显,钻石镶嵌增长势头良好。

钻石镶嵌产品销量基本保持15%以上的高增长,而价格三年平均增速为,影响相对较小。

从素金产品来看,直营模式下,受渠道调整所导致的持续关店以及黄金消费疲软的影响,该类产品销量呈现负向增长趋势。同时,受益于2016年以来金价的逐步回升,素金产品价格在2016年呈现的小幅上升。加盟模式下,主要受到采购款式、价格及类型不均衡影响,素金产品销量与价格波幅较大。

就同店增长情况来看,同店出货情况良好,经营质量稳中有升。

2.3公司具有卓越的产品力、较强的供应链管控能力提供较高的品质保证

产品定位细化,满足差异化需求。

品质引领,打造竞争优势。

公司于2013年独家引入“Love100”百面切工钻石,钻石亮度实现20%的提高,刻面闪烁不定,明暗交替变化,在市场上获得较高认可。在其基础上,公司进行进一步研发,打造产品Love100星座极光,切面形成12星12箭,呈现12边台的黄金视效,极富现代美感。此外,在“心时代向爱出发”钻饰系列上,公司采用灵动工艺,增加钻石火彩效果,增强美观度。在制作工艺上,公司根据设计需求增添CNC冲压、机雕工艺,提升镶嵌产品质感、钻石折射光感。通过这些独特设计与品质工艺,公司在钻石镶嵌产品方面积累了一定优势。

持续推进产品研发,建设整合型研发体系。

供应链整合战略,运营管控能力强。

从资源整合方面来看,公司采用轻资产、重运营的发展战略,将附加值较低的生产与配送环节外包,降低了生产管理成本,提高了公司盈利能力。从供应商管理方面来看,公司建立了一套有效的供应商筛选、管理、考核与淘汰机制,对上游供应商具有较强的话语权与掌控能力。公司实行了严格的指定供应商准入审核机制,基于产品水平、生产能力、品质管控、配套服务四个方面的因素对供应商进行考核。

此外,生产过程中,委外加工模式下,公司也从原料、工艺、进度、成本、质量和流程等六方面对供应商进行了严格管理。在指定供应商模式下,公司将对产品进行抽检,若抽检产品不合格,指定供应商将被要求暂停供货并限期整改。从质量监督管理来看,公司将工厂品质监控与成品检验端第三方检测相结合,保证所有产品上柜之前100%经过监测,保证产品品质。

2.4公司具有较强的品牌价值及优质的品牌形象,品牌溢价领先同业

全方位、立体式营销,多渠道推广打响品牌知名度。

品牌价值逐年提升,影响力名列前茅。

受益于较为突出的品牌价值,周大生品牌溢价能力在内资品牌中居领先地位。

标准化管理体系,渠道管控能力不断提升。直营模式下,

公司全权负责新店拓展,完成市场调查、商场选择、商务意向洽谈、投资评估审核、商务合同签约、实施开店和规范验收等工作,制定了全方位的拓展管理体系,实现直营店管理规范化。加盟模式下,公司建立加盟事业部,结合公司战略发展规划及现状,

从资质评估、开店评估、经营标准、营运管控、整合营销、经营辅导、员工培训、规范督导和经营考核等方面对加盟店进行标准化管理。

在资质评估方面,公司通过材料审核、面谈、调研等方式对其资金实力、商业背景、管理团队等基本进行严格考察和评估,评估达标者方可获得特许经营权。在开店评估方面,公司从商圈调研分析、市场竞争和消费者购买力分析、门店经营条件与计划等方面对意向加盟店申报材料进行全面分析和评估。在经营标准方面,公司从形象、产品、销售、服务、价格、促销等方面制定了标准规范。在营运方面,公司实行专管员负责制,负责加盟店与公司之间的业务往来,并协调加盟店经营工作战略和发展计划。公司同时也负责加盟店经营辅导与员工培训,显著提高加盟商经营理念与经营能力。最后,公司将规范督导与经营考核相结合,保证了加盟商经营质量,有助于树立高品质的品牌形象。

终端门店盈利能力较强,对经销商具有一定吸引力。

一方面,从货品结构来看,根据我们终端渠道调研所反映的信息,周大生的件计黄金占比较高,而港资品牌的克重黄金占比较高,并且件计黄金的毛利率显著高于克重黄金的毛利率。另一方面,从门店经营开支来看,周大生采取外延式、规模先行的渠道建设战略,门店主要布局于低线城市,其门店所在区域租金和其他可变成本相对于其他主要定位于一、二线城市的门店要低。因此,与主要定位于一、二线城市、主打克重黄金的港资品牌相比,周大生终端盈利能力更强。结合相关数据来看,经我们测算,老凤祥和周六福终端经销商门店净利润率分别处于6%-8%和10%-12%之间,港资品牌终端经销商门店净利润率大约在14%-15%之间,周大生终端经销商门店净利润率可以达到15%-25%之间,终端盈利状况优于同业。

此外,我们认为,

三、四线城市目前属于黄金珠宝消费蓝海,公司渠道扩张仍有较大空间。

根据行业研究部分的分析,我国低线城市的黄金珠宝消费依然处于低渗透的阶段,人均珠宝消费仍有较大提升空间。随着三、四线城市人均可支配收入的提高,低线消费者购买需求将进一步释放。在这种情况下,

以加盟为主导的渠道发展战略将助力公司向低线城市持续渗透,公司黄金珠宝消费将呈现量价齐升趋势,进一步拉动销售额增长。

相较于一、二线城市以黄金存量消费升级为主导的趋势来看,低线城市的定位在同店增长方面势头更强。

三、周大生经营状况和财务状况显著领先于同业

周大生主打高毛利的钻石镶嵌及一口价黄金,盈利能力领先同业。

周大生定位低渗透的三四线城市,轻资产的加盟模式驱动渠道扩张加速。

从渠道结构来看,周大生、周六福和老凤祥主要以轻资产的加盟模式进行渠道建设,2018年,三家公司加盟收入占比分别达到、和,加盟门店数分别为3073家、2781家和3339家,将受益于三、四线城市珠宝消费的量价齐升。莱绅通灵则主要以直营模式作为驱动,加盟渠道收入规模占比仅为。由于一、二线城市黄金珠宝需求趋向饱和,行业竞争较为激烈,公司未来成长可能受到限制。

周大生的研发投入领先同业并具有较高的品牌价值。

周大生净利增速处于领先地位

2016-2018年周六福收入和利润复合增速分别达到和,2012-2018年周大生收入和利润复合增速分别达到和,位于同业领先水平。2012-2018年,老凤祥与莱绅通灵的收入和利润同比增速呈现波动下降趋势。其中,老凤祥收入和利润复合增速分别为和,莱绅通灵复合增速分别为和。

周六福与周大生在毛利率和净利率方面的表现也较为优秀

2018年,周六福毛利率和净利率分别达到和,周大生分别达到和。莱绅通灵毛利率最高,2012-2018年期间均保持50%以上,但受较高的期间费用率的影响,公司净利率相对较低。老凤祥毛利率和净利率均处于同业较低水平,主要原因在于克重黄金毛利率相对于钻石较低。

综上所述,综合多方面因素来看,

四、盈利预测及分拆

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